2023 年 7 月，知名去中心化稳定币项目 Liquity 公布了其 V2 的初步构想：通过 Delta 对冲策略，实现流通稳定币和抵押品的 1:1 硬挂钩，预计 2024 年 Q2 上线。大约在同一时间段，Ethena——受 Arthur Hayes 启发，也在开发 Delta 中性稳定币的项目——获得行业多个领先 CEX 的支持。

目前，Liquity V2 和 Ethena 处于非常早期的阶段，诸多技术细节尚未披露，但以此为契机，本文将对 DeFi 中运用衍生品对冲的去中心化稳定币项目进行初步分析。

Delta 中性对冲的含义

在进一步讨论前，首先简单介绍 Delta 中性对冲的含义。

希腊字母（Greeks）是现代金融中常见的风险管理工具，来源于期权定价模型 Black-Scholes-Merton Model（BSM），用于测量期权价值对于 BSM 中参数变化（标的资产价格、波动率、到期剩余时间等）的敏感程度。

Greeks 中的德尔塔（Delta），是期权价格关于标的价格的一阶偏导数，其含义是期权的价格因为标的资产价格变化而产生的波动，即期权价格变化对标的资产价格变化的敏感度，取值范围为[-1,1]。例：看涨期权的 Delta 始终为正数，假设标的股票 A 的价格上涨 1 美元，而该期权的价格上涨 1 美元，意味着 Delta = 1。与之相反，看跌期权的价格因为 A 的价格下跌而上涨，Delta 为负数。

尽管严格定义的 Greeks 因为建立在 BSM 上，仅适用于期权，该概念拓展并运用于投资组合（Portfolio）和其它衍生品（如期货合约等）中，实际含义需根据使用场景变化。

Delta 中性对冲就是一种投资组合风险管理的策略。Delta 中性，指的是投资组合的 Delta = 0，确切含义为投资组合的整体价值不受标的资产价格变化的影响。方法上，是将拥有不同 Delta 的金融工具组合，使 Delta 相互抵消。比如，期货合约和现货的 Delta = 1，做空 1 单位期货并做多 1 单位现货，组合起来 Delta = 0。

问题描述

Liquity 团队正确地分辨两种稳定币类型：

• Collateralised Debt Position （CDP）：每个借款人的头寸相互独立，超额抵押资产，借出各自头寸的稳定币
• Decentralised Reserve Protocols （DRP）：用户在协议的储备池存款，兑换等值稳定币

相比于 CDP 类型，DRP 类型具有更好的价格稳定性、资本利用效率和扩展性。本文讨论的 Delta 中性稳定币即建立在 DRP 的基础上。

DRP 类型稳定币的核心思想与一般的中心化（基于链下资产）储备型稳定币一致：稳定币和抵押品需要维持 1:1 的兑换关系，即 1 法定货币单位的稳定币始终能够兑换 1 法定货币单位的抵押品。定义流通稳定币的市值为：